👨🏻💻 一飞周报
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📊 2022 Year in Charts
从多个图表数据回顾 2022 金融市场诸多事件。
一、通胀创造历史
- Core CPI 核心通胀从接近 0 的水平迅速上涨至 6%
- 大宗商品在过去一年经历了加速上升的行情，在美联储开启大幅加息后迅速回落。加息是抑制商品上涨的最大因素，也在一定程度上预示着商品牛市行情的终结。商品行情在未来很难继续走出较大的牛市行情。
- 原油（大宗商品之王）
12 月 Core CPI 核心通胀水平为 6%，尽管从历史高位的 6.7% 开始回落，但仍然远远高于近二十年的平均水平。短期物价上升（通胀）对金融市场造成冲击，具体表现在借贷成本上升与真实收益率下降。
美联储多次强调，控制高通胀是目前最重要的任务，美联储需要看到通胀至少回落至当前利率水平之下才会考虑暂停加息操作。（对应通胀从目前 7% 降至 5% 以内）
最近的美联储声明表示，2023 年不会出现投资者预期的降息行动。
原油的价格走势是通胀的真实写照，下图为原油在过去两年的走势（与商品指数相似）。原油作为大宗商品之王、是一切工业活动的基础原料，这也意味着原油的价格可以直接反映通胀高低的变化。同时，原油价格同样能反映世界经济活跃度的强弱，当全球经济加速运转时，原油需求上升且价格上涨；反之则反。
需要注意的是：原油曾在 COVID19 刚刚爆发时出现短暂地跌入负值的情况，这与大宗商品交割的方式有关。
二、资金成本与量化紧缩
- 利率（FED Fund Rate）
- 资产负债表（Balance Sheet）
利率水平是衡量金融市场活跃度的最重要的指标之一，利率上升资金成本变高，借贷活动受到抑制并进一步限制经济活动的扩张速度。2022 年以来的加息是美联储有史以来最快速的行动，从历史经验来看每次大幅加息周期都伴随着金融市场的动荡。
在 2022 年初，投资者和央行官员仍认为可以通过相对温和的加息来驯服失控的通胀。但俄罗斯入侵乌克兰引发的大宗商品价格冲击，让这些希望化为泡影。在 2022 年的大部分时间里，通胀继续出人意料地上升，美国、英国和欧元区央行启动了史上最迅速的紧缩周期。
美联储的资产负债表是衡量金融体系中流动性水平的指标，是美联储资产和负债的清单。当负债表大幅扩张时，意味着美联储在大量印钱向金融体系提供流动性；在缩表期间，意味着美联储从金融体系中回收流动性。
为了支持全球金融危机后的经济，美联储的资产负债表自 2008 年以来大幅增长。COVID19 后，美联储再次开闸放水释放巨量流动性进入市场，增速远超 2009 年金融危机。COVID19 后的大放水是推高全球通胀的根本原因，也是万物上涨行情的驱动力。
- 美元封王
在市场混乱的一年里，一个不变的因素是美元，美元在 9 月份升至 20 年来的高点——自 2021 年 5 月以来上涨了 26%。
在通胀上升和俄罗斯入侵乌克兰重创全球金融市场之际，投资者寻求投资避风港，美元成为了避险的最佳资产。
现在，通胀正在逐渐下降、经济增长开始放缓，投资者预期美联储将很快 “转向”，这些因素促使美元走弱。
三、经济状况
- WEI 指数
- 收益率倒挂
- 1998 年，俄罗斯债务违约后，收益率开始倒挂。随后美国出现短暂地经济衰退。
- 2006 年，收益率持续倒挂。大衰退始于 2007 年 12 月。
- 2019 年 8 月 28 日，10 年期与 2 年期收益率差一度为负。由于新冠肺炎疫情的爆发，美国经济在 2020 年 2 月和 3 月经历了为期 2 个月的衰退。
- 房地产数据（Shiller 房价指数）
WEI 是衡量实体经济活动的十项指标的指数，其规模与季度 GDP 增长率保持一致。它涵盖了消费者行为、劳动力市场和生产活动的经济运行指标。
（该指数根据每周的数据提供美国经济状况的信号）
收益率倒挂在过去四十年里成功预测了每一次经济衰退，而这一次收益率再次预警，长期与短期债券收益率大幅倒挂通常被视为衰退即将来临的危险信号，幅度远超过去多次经济衰退的情况。
房价增速在美联储 COVID19 大放水后开始加速，可以从图中清楚地看出流动性与房价增长的关系，美联储释放流动性后房价增速变陡，后期美联储收紧流动性后房价增速大幅下滑。
四、“股债双杀”行情
- 股票指数
- 债券暴跌
- 加密货币信任危机
SPX 标普 500 指数仍然处于一个熊市行情中，在 2022 年下跌了 19.44%，是 08 年金融危机以来表现最差的一年。
预计这一熊市趋势将会继续主导市场，2023 年投资者将继续面对更多波动。
对债券投资者来说，飙升的通货膨胀和利率使他们度过了悲惨的一年。
Vanguard Total Bond ETF （债券市场 ETF ）下跌 14.92%，是自 2007 年以来数据中表现最差的一年。
加密货币行业正在经历自己的 “雷曼时刻”，管理不善的市场中介机构连串倒闭并导致比特币连续下跌。（明星加密交易所 FTX 于 12 月申请破产）
比特币的价格经历了一整年的下跌，仍然处于一个明确的下跌趋势中。目前尚未看到反转信号，认为此时并不适合买入此类投机高风险资产。
｜TradingView Market Data、
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2023 与动荡为伴
本文作者是贝莱德投资研究所（BlackRock Investment Institute）所长、加拿大央行（Bank of Canada）前副行长。
股票下跌时逢低买入。当对经济增长的担忧加剧或经济衰退袭来时，在政府债券中寻求庇护。几十年来，这种主要策略让投资者受益匪浅。但是它们现在行不通了。
疫情前的 40 年中我们经历的稳定经济增长和通胀——这一时期被称为“大缓和” (Great Moderation)——已经结束。相反，我们正处于一个由生产限制所塑造的世界，这使得经济难以在不引发通胀的情况下以当前水平运行。这让各国央行不得不做出更艰难的权衡。他们可以加息足够大的幅度，以使通胀很快稳定在 2%的目标水平，但这将不利于经济增长和股市，而且在公共债务处于创纪录高位的情况下，也不利于政府财政。或者，市场仍需要调整以适应持续的高通胀——这对债券不利。没有完美的结果。
这一点不会很快改变。三个长期趋势将持续造成生产限制和通胀压力。首先，人口老龄化正在减少劳动力供应，在许多主要经济体，由此造成的生产冲击才刚刚开始显现。其次，全球化格局的重塑以及建立更具韧性的供应链的需求，意味着生产成本的上升。第三，向低碳世界的转型正在导致能源供需不匹配，这也增加了生产成本。
央行当然可以采取行动来抑制这些通胀压力。但关键的是，这意味着他们不会像过去 40 年里大多数投资者已经习惯的那样，在经济衰退来临时出手相救。事实上，情况正相反。各国央行正通过过度收紧政策故意造成经济衰退，来遏制通胀。这预示着 2023 年将出现经济衰退。届时，随着经济损害成为现实，各国央行可能会放弃加息。这意味着通胀将降温，但仍将持续高于 2% 的目标。
这种新形势需要新的投资策略。在“大缓和”时期，衰退意味着较低的通胀。现在我们预计经济衰退的同时通胀会意外上升。这就有理由超配与通胀挂钩的债券，即使在短期内也是如此。
市场情绪可能在 2023 年变得更加积极。但当它真的发生时，不要指望它是十年牛市的前奏。对投资者来说，最重要的是不断评估市场价格反映了多少经济损失。例如，股票估值尚未反映出未来可能遭受的损失。现在仍然是低配股票的时候。当市场价格反映了损失、损失的明显性改善了风险环境时，就是对股票看涨的时候。
新的策略还需要人们重新思考债券。对于长期渴望收益的投资者来说，更高的收益率是一份礼物。而且投资者不需要冒很大的风险就能得到它。由于这个原因，短期政府债券和抵押贷款证券颇具吸引力。如今，高评级信贷收益率也弥补了衰退风险。但是，这种收益的诱惑需要仔细与利率加快上升相关资本损失相权衡。
在过去的策略中，长期政府债券会是投资组合的一部分，因为它们在历史上保护了投资组合免受衰退的影响。但这次不是。
股票和债券的回报率已经同时下降——而且很可能将继续这样。为什么？央行不太可能在他们自己策划以抑制通胀的衰退中迅速降息。如果说有什么不同的话，那就是政策利率维持在高位的时间可能比市场预期的要长。此外，考虑到通胀、各国央行减持资产、以及当前创纪录的债务水平，投资者将越来越多地要求获得更高回报以持有长期政府债券。
不断上升的偿债成本将对公共财政产生不同的影响，人口老龄化将进一步挤压公共财政。我们在英国看到了这种情况，所谓的“债券义警”（bond vigilante）卷土重来，引发收益率飙升，以惩罚英国挥霍无度的财政政策。
结论是：新的投资策略涉及更频繁的投资组合变化，通过平衡对整体风险偏好的评估与对价格已经反映了什么的估计来进行校准。它需要采取更细致的视角，关注行业、地区和子资产类别，而不是广泛的风险敞口。即使是长期资产配置也需要更加动态：动荡的局面已经出现，而且不会很快改变。
｜BlackRock Investment Institute、Financial Times、吉恩•博伊文（Jean Boivin）
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