第一百七十期
Harry
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📊 市场
市场观察
SPY 标普指数 ETF
在低点强势反弹行情中，小幅突破了前高点后快速回撤。在这一轮上涨中创造了两个跳高窗口，上方的跳高窗口构成较强的支撑作用。
QQQ
科技股在本轮上涨中十分强势，周四在前高点受阻后再次上涨突破高点。目前已经打破下降楔形的框架并延续大级别的上涨趋势。行情处于强势的多头趋势中，做多交易为目前的主要方向。
万科 000002
过去两年中，数十家中国房地产开发商的国际债务出现违约。在许多情况下，在开发商的问题滚雪球般扩大之前，其债券价格下跌是最先显示其陷入困境的迹象。价格下跌吓退了投资者和潜在的购房者，公司销售急剧下降，切断了他们的一大现金来源，最终迫使他们违约。
周一，持有万科约 30% 股份的国有企业深圳市地铁集团表示，将全力支持万科。万科表示，其控股股东随时准备在公开市场上购买其债券，并可能花费相当于 14 亿美元的资金购买该开发商在深圳的一些项目，以支持其流动性。
｜TradingView Market Data、Tradeweb、Vanke
💹 股票
WeWork
(NYSE: WE)
WeWork 申请破产保护，给这家灵活办公空间企业的轰然倒塌画上句号。WeWork 曾是全美最有价值的初创独角兽。
在 2019 年初收到软银的 50 亿直接融资后，WeWork 在巅峰时期估值达 470 亿美元，如今面临着过度扩张的后果，手中有许多无法盈利的办公地点。
新冠疫情期间，市场对其工位的需求下降，空置率上升，这项业务随之急转直下，而 WeWork 仍需向房东支付数以十亿美元计的租金。截至今年 6 月，WeWork 的亏损总额约为 160 亿美元，该公司在过去 10 年里从主要投资方和贷款方那里筹集的资金已全部消耗殆尽。截至 2023 年 6 月，租金和利息支出约消耗掉 WeWork 年收入的80%。
目前 WeWork 已经从纽交所退市，其股价已经变得一文不值。（WeWork 56% 的流通股由软银 Vision Fund 旗下子公司持有）
｜WeWork、Visualcapitalist、WSJ、
🔍 关键词
股市大跌前有哪些征兆
对于广大股民来说，最害怕的事，可能莫过于股市忽然大跌。在短短的几个月、几周甚至几天内看到自己的股市财富极速缩水 30% 或者更多，大部分人都很难接受，这也是很多人不敢涉足股市的主要原因之一。
事实上，当股市发生大跌时，对于股民新手的伤害，往往远大于股市老司机。这是因为，很多时候在股市发生大跌前，往往会先大涨。股市上涨的越厉害，就会吸引到更多人的眼球，并被越来越多的各路媒体大肆报道。这种情况往往会吸引到众多新股民加入炒股或者炒基金的行列，以图赚到一笔快钱。由于他们是在股市上涨之后，才逐渐被吸引入市炒股，可能只赚到了前半段牛市的最后几个月的上涨，但却承担了后半段熊市绝大部分的下跌损失。买在高点，割在低点，不亏才怪。
举例来说，2000 年 3 月到 2002 年 9 月，美股发生大跌，标普 500 指数下跌 38%。而在那之前的 1995 年 1 月到 2000 年 2 月，美股大涨，标普 500 指数年化收益率高达 25.8%。2007 年 11 月到 2009 年 2 月期间，美股标普 500 指数暴跌 51%，而在那之前的 2002 年 10 月到 2007 年 10 月期间，标普 500 指数年化收益高达 15.5%。类似的情况在最近 3 年再次发生：在 2019 年 1 月到 2021 年 12 月期间，标普 500 指数年化收益高达 26.1%，但是到了 2022 年，标普 500 指数在短短的 9 个月内下跌了 23.9%。
那么有没有什么办法，可以帮助我们建立一套预警机制，提示我们避免踏入股市大跌之坑呢？有哪些关键指标，可以提醒我们股市可能在未来会大跌呢？在最近发表的一篇研究论文（Sapra et al, 2023）中，学者们归纳统计了 5 个国家股市（美 / 英 / 日 / 德 / 澳）在过去 66 年（1953~2019）的股市历史数据，总结出以下几个可能会引发股市大跌的关键因素。
首先，很多人可能会觉得，股市大跌（回撤程度超过 20%）的情况，一定发生在经济衰退期。但统计发现，事实并非如此。综合上面提到的 5 国股市在过去 66 年的历史数据发现，任何一年中，发生 5% 以内回撤的概率最高，大约为 36.9% 左右。而任何一年中发生超过 20% 的回撤概率为 12.8% 左右，其中有约 29.5% 的时间同期发生衰退。也就是说，有差不多 70% 的时间里，股市回撤超过 20% 时，经济并没有发生衰退。背后一个主要的原因，是股市具有前瞻性。如果股市预见到经济发生衰退的前景，那么很可能在衰退还没有发生时就发生大跌。
其次、估值很关键。这个道理显而易见：当你购入股票时，估值越高，那么后面发生下跌的概率就越大。当估值高到离谱的位置时，后面发生股市大跌的概率就会大大增加。举例来说，在美股发生大跌的 2000 年 3 月、2007 年 11 月和 2022 年 1 月，标普 500 指数的周期性调整市盈率（CAPE）分别达到了 42.2 倍、27.3 倍和 38.3 倍，皆处于历史高位。周期性调整市盈率越高，就意味着股市收益率（EY）越低，因此相对于其他资产，股票的吸引力就越弱。比如在 2000 年 3 月，周期性调整市盈率达到 42.2 倍时，意味着股市收益率为 2.36%，而当时同期的 10 年期抗通胀债券（TIPS）的到期收益率为 4%。也就是说，那时候买股票的收益率，比扣除通胀后的无风险真实回报整整少了近 2%。在这种估值时还闷头买入股票的投资者，可谓勇士。所以当我们看到股市的估值逼近或者超过历史高位时，就应该提高警惕，提醒自己接下来可能有大跌的风险。
第三、股市上涨的速度很关键。同样是牛市，股市上涨可以是慢慢爬升，也可以是一飞冲天。如果股市在短时间内飞速上涨，那么这样的上涨可能更多的来自于市场投机，而非经济基本面的支持，因此在接下来的时间内暴跌的可能性也更大。有学者统计（Xiong and Ibbotoson, 2015）了过去 48 年（1963-2011）的美股历史数据，发现如果股市在 12 个月的时间段内上涨越快，那么接下来一年的回报也越差。
第四、信贷增长是股市大跌的一个重要提前指标。有学者统计（Schularick and Taylor, 2009）了过去 138 年（1870-2008 年）14 个国家的宏观经济指标后发现，如果一个国家在某个时间段里同时发生快速的信贷增长和股市上涨，那么接下来发生股市大跌的概率就比较高。这是因为，过快的信贷增长，往往意味着低质量投资的快速增长，一旦这些投资被确认无法收回回报，银行就不得不把它们作为坏账处理，继而引发金融危机和股市大跌。
总的来说，投资者要保持学习，提高自己的风险防范意识。如果有一段时间股市快速大涨，身边的朋友几乎人人都在炒股或者讨论股票，股市的估值达到或者超过历史高位，同时经济体里的信贷也大幅度增长，那么这些指标就预示着，接下来股市发生大跌的可能性增加了，自己对于股市的投资也要更加谨慎。聪明的投资者，应该避免自己堕入追涨杀跌的投资陷阱，坚持理性投资。
｜参考资料：
Steve Sapra, Josh Davis, German Ramirez, Marc-Antoine Loo, Equity Fragility, The Journal of Portfolio Management, July 2023, 49 (7) 64 - 80.
James Xiong and Roger Ibbotson, MOMENTUM, ACCELERATION, AND REVERSAL, Journal Of Investment Management, Vol. 13, No. 1, (2015), pp. 84–95
Moritz Schularick and Alan Taylor, CREDIT BOOMS GONE BUST: MONETARY POLICY, LEVERAGE CYCLES AND FINANCIAL CRISES, 1870–2008, NATIONAL BUREAU OF ECONOMIC RESEARCH 2009
（作者系新加坡五福资本 CEO。本文仅代表作者观点。责任编辑邮箱：Tao.feng@ftchinese.com）
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